Capitolo 6
Introduzione delle aste a chiamata in Sum
Le aste a chiamata, presenti nei regolamenti di quasi tutte
le borse europee e mondiali, erano assenti in Sum. La loro introduzione era
necessaria non solo per uniformare il funzionamento del modello a quello della
borsa reale, ma soprattutto per aumentare il grado di realismo del modello stesso
e fornire anche gli strumenti per il controllo sulle variazioni dei prezzi.
Le aste sono state introdotte secondo le regole contenute nel regolamento della
Borsa Italiana, la quale si è adeguata al modello di mercato europeo
chiamato EuroBit.
In questo capitolo si descrive il funzionamento delle aste nella Borsa Italiana,
analizzando un'intera seduta di borsa, e si descrive l'introduzione del meccanismo
delle aste in Sum.
Dopo aver testato il corretto funzionamento delle aste introdotte nel modello
sono stati fatti alcuni esperimenti per verificare l'effettivo beneficio, atteso
dalla loro introduzione, per il mercato.
6.1 Situazione precedente in Sum
L'introduzione delle aste a chiamata in Sum impone una necessaria
modifica alla struttura di un file: il file book.m, il quale è il cuore
del sistema delle contrattazioni.
La struttura del file book.m non prevedeva le aste a
chiamata, ma prevedeva una fase di pre-apertura all'inizio di ogni giornata
seguita dalla fase di negoziazione continua fino al termine.
La fase di pre-apertura era stata pensata come una fase necessaria al sistema
solamente per evitare che le contrattazioni iniziassero a book vuoto. In questa
fase, infatti, accadeva semplicemente che alcuni agenti immettevano delle proposte
nel book. La fase durava un solo istante e gli agenti artificiali che dovevano
immettere la loro proposta erano, come in altri casi, selezionati a caso.
La fase di negoziazione continua, invece, era strutturata come nella realtà.
La scansione temporale all'interno di Sum, dunque, prevedeva le seguenti azioni:
-Clean: si puliva il book, in modo tale che le proposte inserite il giorno precedente fossero eliminate.
-Pre-apertura: gli agenti valutavano (casualmente) se inserire o no ordini di acquisto o di vendita; tale fase serviva a far sì che il book non fosse vuoto in fase di apertura, gli ordini che erano inseriti in tale fase, passavano poi alla fase di contrattazione continua, dove se abbinabili erano conclusi.
-Negoziazione continua: gli agenti decidevano se acquistare o vendere, inserivano nel book i loro ordini, che, se trovavano contropartita davano luogo alla conclusione di un contratto, altrimenti erano messi in lista secondo l'ordine di prezzo previsto dal lato del book e secondo la relativa priorità temporale, per essere poi eseguiti successivamente nell'arco della giornata (qualora si trovasse la contropartita).
-Contabilità: al termine della giornata di borsa si procedeva con il calcolo del prezzo medio relativo ai titoli ed alla ricchezza degli agenti calcolata sia sulla base della liquidità, sia sulla base del controvalore dei titoli.
6.2 Una giornata della Borsa Italiana Spa
In questo paragrafo si descrivono dettagliatamente le fasi di una seduta borsistica nel mercato azionario italiano. Le informazioni necessarie per scrivere questo paragrafo e per adeguare ad esse il modello Sum si trovano nel regolamento della Borsa Italiana e nelle istruzioni a tale regolamento. Si fa riferimento al regolamento del 29 Aprile 2002, essendo esso in vigore al momento dell'introduzione delle aste in Sum.
6.2.1 Regolamento per il Mercato Azionario
In tutti i circuiti di negoziazione gestiti da Borsa Italiana
Spa lo svolgimento delle contrattazioni è improntato ad alcuni principi
comuni, quali l'utilizzo di un circuito telematico per le negoziazioni, l'utilizzo
di un sistema di contrattazione di tipo orden-driven (contrattazione ad asta),
assenza di lotti minimi di contrattazione, presenza di market makers a supporto
del funzionamento del meccanismo di contrattazione ad asta, estensione delle
varie fasi della seduta di borsa.
Per quanto riguarda la contrattazione delle azioni la giornata borsistica si
apre con un'asta a chiamata (di apertura), prosegue con una fase di asta continua
e si conclude nuovamente con un'asta a chiamata (di chiusura). I prezzi determinati
attraverso l'asta a chiamata iniziale (prezzo di apertura) e finale (prezzo
di chiusura) svolgono principalmente la funzione di parametri di riferimento
per la determinazione dei limiti massimi di oscillazione delle quotazioni nel
corso delle contrattazioni.
Il sistema di negoziazione utilizzato nei mercati di borsa italiani è
generalmente suddiviso in tre fasi che si avvicendano in successione temporale
per ogni valore mobiliare e che caratterizzano i vari momenti della contrattazione.
Le tre fasi sono: asta di apertura, negoziazione continua, asta di chiusura.
Orari di contrattazione tratti dalle Istruzioni al Regolamento dei mercati organizzati
e gestiti da Borsa Italiana Spa:
MTA
Segmenti blue-chip e Star |
MTA
Segmento di borsa ordinario (classe 1) |
MTA
Segmento di borsa ordinario (classe 2) e Mercato ristretto |
Nuovo Mercato
|
|
Asta di apertura
|
8.00-9.30
|
8.00-11.00
|
8.00-11.00
|
8.00-9.30
|
Negoziazione continua
|
9.30-17.25
|
11.00-16.25
|
-
|
9.30-17.25
|
Asta di chiusura
|
17.25-17.40
|
16.25-16.40
|
11.00-16.40
|
17.25-17.40
|
Prima di descrivere dettagliatamente le tre fasi è necessario definire
alcuni concetti: l'ordine, la proposta, il contratto.
L'ordine è conferito dal cliente all'operatore autorizzato, la proposta
è ciò che l'operatore immette nel sistema di negoziazione a seguito
dell'ordine ricevuto e il contratto è il risultato dell'abbinamento delle
proposte di segno contrario per opera del sistema. Le proposte di negoziazione
esprimono ordini conferiti a prezzo limitato e sono esposte nel book di negoziazione,
riservato ai soli operatori, in ordine di prezzo, separatamente per gli acquisti
e per le vendite. Le proposte devono contenere, principalmente, le seguenti
informazioni:
-il segno dell'operazione (acquisto o vendita);
-valore mobiliare;
-quantitativo totale che si intende negoziare;
-quantità visualizzata (fornisce la possibilità di limitare l'esposizione
delle proposte ad una quantità parziale, indicando l'esistenza di ulteriori
quantità dello stesso titolo allo stesso prezzo. (Solo durante la fase
di contrattazione continua);
-tipo di conto (conto terzi o conto proprio);
-parametri di negoziazione;
-prezzo a cui l'ordine deve essere eseguito. Le proposte possono essere a prezzo
di apertura (partecipano ai contratti fino alla fase di apertura e, se eseguite,
avranno un prezzo pari a quello di apertura), a prezzo limitato (immesse nel
sistema con l'indicazione di un prezzo limite e possono partecipare a tutte
le fasi), a prezzo di chiusura (partecipano alla conclusione dei contratti solo
nella fase di chiusura, se eseguite, avranno un prezzo pari a quello di chiusura).
Le applicazioni riflettono ordini conferiti senza indicazioni di prezzo e danno luogo alla conclusione di contratti mediante abbinamento, da parte del sistema, alle migliori proposte di segno contrario, esposte al momento nel prospetto video. Ciascuna proposta di negoziazione è identificata dal sistema con un numero progressivo che determina la priorità temporale con la quale la proposta stessa è stata inserita. Tutte le proposte inviate al sistema sono ordinate per ogni valore mobiliare separatamente per gli acquisti e per le vendite, in ordine di prezzo (discendente per gli acquisti e ascendente per le vendite) e, a parità di prezzo, in ordine di priorità temporale. Nel momento in cui la proposta trova contropartita e si trasforma in contratto, esso è automaticamente registrato nel sistema con l'indicazione dell'ora di esecuzione, del valore mobiliare negoziato, della quantità, del prezzo unitario, del nominativo e della posizione contrattuale delle controparti.
La prima fase della giornata borsistica viene, a sua volta,
suddivisa in tre momenti:
-determinazione del prezzo teorico d'asta di apertura (pre-asta);
-validazione del prezzo teorico d'asta (validazione);
-conclusione dei contratti (apertura).
La fase di pre-asta consente agli operatori di immettere nel sistema le proposte
che potranno essere oggetto di conclusione automatica dei contratti nella fase
di apertura. Durante questo primo momento il sistema ordina, per ogni valore
mobiliare, l'insieme delle proposte esistenti e calcola, ad ogni modifica dell'aggregato
di proposte immesse sul mercato, il prezzo teorico d'apertura. Nella fase di
pre-asta l'operatore può immettere nel sistema proposte a prezzo d'apertura
(cioè senza alcun limite di prezzo) oppure proposte a prezzo limitato.
Possono determinarsi tre fattispecie:
a) il prezzo teorico può essere determinato, è validato e il titolo
apre;
b) il prezzo teorico può essere determinato, ma non è validato
e il titolo ritenta l'apertura;
c) il prezzo teorico non può essere determinato (in questo caso il sistema
invia il valore mobiliare e le relative proposte a prezzo limitato direttamente
alla fase di negoziazione continua, mantenendo la priorità temporale
assegnata).
Al termine della fase di pre-asta il sistema procede a calcolare il prezzo teorico
d'apertura. Tale prezzo è ricavato in base alla seguenti quattro regole:
1. Il prezzo teorico di apertura è quello che consente la negoziazione
della maggior quantità di titoli.
2. Il prezzo teorico di apertura risulta quello al quale è possibile
negoziare la quantità che produce la minor differenza tra il volume degli
acquisti e il volume delle vendite, qualora a prezzi diversi siano negoziabili
pari quantità di titoli.
3. Il prezzo teorico di apertura risulta corrispondente al prezzo più
vicino al prezzo di riferimento dell'ultima seduta.
4. Il prezzo teorico di apertura corrisponde a quello maggiore fra i due prezzi
equidistanti.
Per individuare il prezzo che riesce a soddisfare la 1) occorre calcolare, per
ogni prezzo individuato dalle proposte a prezzo limitato, la quantità
complessiva in acquisto e in vendita; calcolare la quantità negoziabile
in corrispondenza di ognuno di tali prezzi (pari alla minore fra quella in acquisto
e quella in vendita); rilevare la quantità maggiore fra tutte.
La regola 2) consente di individuare il prezzo che, oltre a consentire la negoziazione
della maggior quantità possibile, produce anche il minor sbilancio tra
acquisti e vendite. Nel caso in cui si ottengano uguali differenze fra il volume
delle vendite e quello degli acquisti, occorre far ricorso alla regola 3), secondo
la quale, in linea generale, il prezzo di riferimento è pari al prezzo
dell'asta di chiusura del giorno precedente. Nel caso in cui l'asta di chiusura
non sia andata a buon fine, il prezzo di riferimento è pari al prezzo
medio ponderato dell'ultimo 10% della quantità negoziata. Infine, si
applica la regola 4) se i due prezzi per i quali si hanno uguali quantità
negoziabili ed uguali differenze fra il volume degli acquisti ed il volume delle
vendite si collochino alla stessa distanza dal prezzo di riferimento. L'applicazione
di detta regola impone come prezzo teorico di riferimento il prezzo più
elevato.
Terminata la fase di pre-asta e determinato il prezzo di apertura, ha inizio
la fase di validazione, in cui l'operatore autorizzato non può compiere
nessun tipo di operazione. Il sistema effettua, per ogni valore mobiliare, una
verifica del prezzo teorico d'apertura onde accertare la possibilità
di procedere alla vera e propria apertura ovvero alla conclusione dei contratti.
Il prezzo determinato si ritiene valido se non si discosta per più del
10% dal prezzo di riferimento. Lo scopo della validazione è dunque quello
di verificare una certa continuità con l'andamento delle quotazioni del
giorno precedente.
Conclusa la validazione, comincia la fase di apertura (conclusione dei contratti).
Durante la fase di apertura il sistema effettua la conclusione automatica dei
contratti abbinando le proposte di segno opposto presenti sul mercato, cancella
le proposte con modalità non eseguibili e prepara le proposte rimanenti
per la successiva fase di negoziazione. Per tutto il periodo di tempo occorrente
a tali funzioni l'operatore non può accedere al sistema. Le regole per
l'attribuzione delle quantità sono le seguenti:
Alle proposte sul lato maggiore del mercato (vendite), ordinate per prezzo e
priorità temporale, è assegnata l'intera quantità richiesta
fino all'esaurimento dell'intera quantità totale disponibile sul lato
minore del mercato (acquisti).
Le proposte sono ordinate in ordine di prezzo discendente per gli acquisti e
ascendente per le vendite. Le proposte a prezzo minore di quello di apertura
sono escluse dall'attribuzione delle quantità. Tutte le proposte totalmente
o parzialmente insoddisfatte passano in continua e sono nuovamente organizzate
in base alla loro priorità temporale e al loro prezzo limite. Le regole
per l'abbinamento dei contratti sono tali che consentono di ridurre il numero
stesso dei contratti: le proposte sono ordinate per quantità attribuite
decrescenti e abbinate secondo tale sequenza. Tutti i contratti sono conclusi
al prezzo di apertura.
6.2.3 La negoziazione continua
In questa fase esiste già un book con proposte attive
ed uno spread di prezzi, gli abbinamenti avvengono in modo immediato ad ogni
immissione di proposta o modifica di una esistente. Le proposte sono ordinate
in base al prezzo e alla priorità temporale e ciascun contratto è
concluso ad un prezzo individuale e non collettivo come nella fase di apertura.
I contratti conclusi sono automaticamente registrati dal sistema e la nota di
eseguito è immediatamente inviata alle controparti. In questa fase l'oscillazione
dei prezzi è sottoposta ad alcuni limiti mirati ad assicurare l'ordinato
svolgimento delle contrattazioni e ad evitare il verificarsi di eccessivi sbalzi
nelle quotazioni. Nel dettaglio i limiti sono:
-massima variazione del prezzo dei contratti rispetto al prezzo dell'asta di
apertura: ±10%;
-massima variazione di prezzo fra due contratti consecutivi: ±5%.
Se tali limiti sono superati, le negoziazioni sono temporaneamente sospese dal
sistema per cinque minuti, e tale sospensione può essere protratta ripetutamente.
Dall'Aprile 1996 è attiva la funzione cross-order che permette agli operatori
di eseguire contratti attraverso l'abbinamento di due proposte di segno contrario
e di pari quantità, inserite contemporaneamente. L'utilizzo del cross-order
è condizionato dal fatto che il prezzo di esecuzione sia specificato
al momento dell'immissione e sia compreso tra la migliore proposta di vendita
e la migliore di acquisto. Inoltre le proposte e le applicazioni devono riflettere
esclusivamente ordini di committenti.
La fase finale della giornata borsistica prevede un'asta a
chiamata analoga a quella della fase di apertura e anch'essa si articola in
tre momenti: pre-asta, validazione e chiusura. Valgono le stesse regole descritte
precedentemente riguardo alla determinazione del prezzo di chiusura, e riguardo
allo scostamento massimo ammesso dal prezzo di riferimento. Le uniche differenze
riguardano l'esito previsto nelle situazioni il cui il prezzo di chiusura non
sia validabile o non sia determinabile. Nella fase iniziale il sistema proroga
la fase di pre-asta (se non validabile) o trasferisce i titoli e le relative
proposte di negoziazione a prezzo limitato nella fase di negoziazione continua
(se non determinabile). In chiusura, invece, non è prevista la possibilità
di proroga della fase di pre-asta ed è ovviamente impossibile passare
a una fase successiva. Dunque le negoziazioni hanno termine e si ha il trasferimento
delle proposte a prezzo limitato all'asta di apertura del giorno successivo.
Tale fase è stata introdotta il 3 Dicembre 2001 e con essa la Borsa Italiana
si è adeguata alla prassi delle principali Borse continentali (Francoforte,
Euronext, Londra) e al market model che era stato discusso a livello europeo,
mettendo al riparo gli investitori dalle speculazioni del "durante".
"Si trattava di dare al mercato l'indicazione di un "ultimo prezzo"
che sia significativo, che rifletta cioè un buon spessore di scambi sottostanti
e sottrarre gli operatori dai rischi derivanti da prezzi di riferimento fatti
sulla base del "durante" che possono essere manipolati da speculatori
interessati. Un' esigenza sentita per esempio dai fondi comuni che per la valorizzazione
giornaliera del loro portafoglio devono far riferimento, secondo quanto prescrivono
i regolamenti di Banca d'Italia, all'ultimo prezzo disponibile" (Il Sole
24 Ore, 4/12/2001).
Ora l'ultimo prezzo elettronico, fatto in maniera praticamente speculare rispetto
al prezzo di apertura, permetterà di avere un parametro molto più
significativo e stabile di quanto avveniva in precedenza.
Tali modifiche si inquadrano nell'ambito del processo di adeguamento della struttura
dei mercati azionari italiani all'EuroBit Market Model, oggetto del prossimo
paragrafo.
Durante ogni seduta borsistica sono attivi due controlli sulle variazioni dei prezzi. Per descriverli occorre dare una definizione di prezzo di riferimento e di prezzo di controllo.
Il prezzo di riferimento è così definito:
1. Il prezzo di riferimento è pari al prezzo di asta
di chiusura.
2. Qualora non sia possibile determinare il prezzo dell'asta di chiusura ai
sensi dell'articolo 4.1.7, il prezzo di riferimento è posto pari alla
media ponderata dell'ultimo dieci per cento delle quantità negoziate,
al netto delle quantità scambiate mediante l'utilizzo della funzione
cross-order di cui all'articolo 4.1.10, comma 6.
3. Qualora non siano stati conclusi contratti nel corso della seduta, il prezzo
di riferimento è pari al prezzo di riferimento del giorno precedente.
4. Borsa Italiana può stabilire nelle Istruzioni che, con riferimento
a specifici segmenti di negoziazione, il prezzo di riferimento sia determinato
con la modalità di cui al comma 2 anche se esiste un prezzo di asta di
chiusura.
5. Al fine di garantire la regolarità delle negoziazioni e la significatività
dei prezzi, Borsa Italiana può stabilire, con riferimento ad un singolo
strumento finanziario, che il prezzo di riferimento sia determinato con la modalità
di cui al comma 2 anche se esiste un prezzo di asta di chiusura, dandone comunicazione
al pubblico con Avviso di Borsa.
Il prezzo di controllo della giornata di ciascuno strumento finanziario è dato dal:
a) prezzo di riferimento, in asta di apertura;
b) prezzo di asta di apertura, durante la negoziazione continua; qualora non
sia determinato un prezzo di asta di apertura, il prezzo di controllo è
pari a quello di cui alla lettera a);
c) prezzo di asta di apertura, in asta di chiusura; qualora non sia determinato
un prezzo di asta di apertura, il prezzo di controllo è pari a quello
di cui alla lettera a).
Il primo controllo riguarda il divieto di inserire proposte
con prezzi che si discostano oltre il 90% dal prezzo di controllo.
Il secondo controllo riguarda il divieto di inserire proposte il cui prezzo
darebbe luogo alla formazione di contratti con prezzo oltre il range del 10%
dal prezzo di controllo.
La Borsa Italiana tuttavia non impedisce di inviare al sistema proposte contenenti
tali prezzi. Il controllo è successivo all'introduzione di tali proposte.
Tra la fine del 1999 e il 2000 le principali Borse europee
si sono impegnate in un progetto di armonizzazione delle modalità di
negoziazione che ha portato al riconoscimento di un modello condiviso di microstruttura
del mercato azionario (European Market Model). Per i mercati azionari italiani,
in molti aspetti già compatibili con il market model europeo, Borsa Italiana
ha disegnato l'EuroBit Market Model, il modello di mercato europeo adattato
alle caratteristiche del mercato italiano, e ne ha pianificato il processo di
adeguamento. Con l'adozione di questo modello sono così introdotti elementi
che portano a compimento il processo di ottimizzazione della struttura dei mercati
azionari.
Il 3 dicembre 2001 è divenuta operativa la prima e più consistente
fase che ha portato importanti innovazioni quali l'introduzione dell'asta di
chiusura, con conseguente modifica degli orari di negoziazione, l'adozione del
prezzo di controllo quale nuovo valore per il controllo automatico delle negoziazioni
e alcune modifiche alle tipologie di ordini.
L'asta di chiusura, descritta e spiegata già nel paragrafo
precedente, è stata introdotta con la principale finalità
di migliorare il processo di formazione dei prezzi nella fase finale della seduta
di negoziazione. Attraverso la concentrazione in un'unica fase delle intenzioni
in acquisto e in vendita presenti sul mercato, al termine della seduta di negoziazione
si creano le condizioni per formare un prezzo di chiusura più significativo.
L'asta di chiusura, che come l'asta di apertura si compone delle fasi di pre-asta,
validazione e conclusione dei contratti, ha un orario di inizio e un'estensione
temporale variabili in funzione dei diversi segmenti.
Il prezzo di controllo guida le procedure automatiche di monitoraggio delle
negoziazioni con il fine di garantire l'integrità del mercato e il regolare
andamento degli scambi. Durante la seduta di negoziazione il controllo automatico
delle variazioni dei prezzi è effettuato in ogni momento sulla base del
prezzo di controllo che, nelle fasi di pre-asta, validazione e apertura dell'asta
di apertura, è uguale al prezzo di riferimento del giorno precedente,
invece, dopo la validazione, il prezzo di apertura è assunto come prezzo
di controllo nelle fasi di negoziazione continua e asta di chiusura e rimane
costante fino al termine della giornata. Fino al 30 novembre 2001, il controllo
automatico delle negoziazioni era guidato dal prezzo di riferimento che, in
quanto calcolato una sola volta al termine della seduta di negoziazione, portava
a definire un intervallo di variazione dei prezzi dei contratti immutabile,
salvo specifici interventi di vigilanza sui mercati, nel corso dell'intera seduta.
Un'altra importante tappa nel processo di adeguamento all'EuroBit Market Model
è stata compiuta il 14 gennaio 2002, con l'abolizione del lotto minimo
di negoziazione sul MTA e sul Mercato Ristretto (il Nuovo Mercato opera in assenza
di lotti minimi di negoziazione fin dalla sua costituzione). La possibilità
di negoziare azioni per qualunque quantitativo non solo risponde a esigenze
di armonizzazione delle modalità di negoziazione, ma permette di conseguire
anche importanti benefici, quali maggiore flessibilità nelle decisioni
di investimento da parte degli investitori finali (favorendo la negoziazione
dei titoli in controvalore) e il termine della necessità di frequenti
adeguamenti alla struttura dei lotti minimi in occasione di interventi sul capitale
evitando la formazione di spezzature.
Un'ulteriore modifica riguarda l'implementazione della chiusura random delle
aste. Per chiusura random si intende che non è noto ex ante il momento
preciso di conclusione della fase di pre-asta di tutte le aste giornaliere:
la possibilità di inserimento ordini termina in un istante - definito
in modo casuale da un apposito algoritmo di calcolo - compreso nell'arco temporale
dell'ultimo minuto in fase di pre-asta.
L'adozione dell'EuroBit Market Model si completa con l'adozione, per i titoli
del segmento blue-chip e del Nuovo Mercato, del prezzo di asta di chiusura come
prezzo di riferimento. La valorizzazione data al prezzo di riferimento per questi
titoli è conseguenza della significatività del prezzo dell'asta
di chiusura, che può quindi divenire il prezzo rappresentativo della
chiusura della seduta di negoziazione. Questa innovazione agevola i soggetti
che desiderano negoziare al prezzo di chiusura.
6.4 Come funzionano le aste in Sum
L'introduzione delle aste a chiamata nel modello di simulazione
ha comportato un'attenta analisi delle caratteristiche del book di negoziazione
presente in Sum.
E' stato creato un nuovo metodo, chiamato auction. Nel metodo si trovano le
istruzioni necessarie al sistema per svolgere le aste secondo il regolamento
della Borsa Italiana e tenendo conto delle caratteristiche del modello.
Per creare il metodo è stato riprodotto, in codice informatico , esattamente
il contenuto dell'articolo 4.1.7 del regolamento della Borsa Italiana, il quale
descrive le quattro regole da osservare per determinare il prezzo d'asta :
1. Durante le fasi di pre-asta è calcolato e aggiornato
in tempo reale, a titolo informativo, il prezzo teorico d'asta, determinato
come segue:
(a) il prezzo teorico d'asta è il prezzo al quale è negoziabile
il maggiore quantitativo di strumenti finanziari; nei casi di cui all'articolo
4.1.1, commi 2 e 3, tale quantitativo è sempre pari o multiplo del lotto
minimo di negoziazione;
(b) qualora il quantitativo di cui alla lettera a) sia scambiabile a più
prezzi, il prezzo teorico di asta è pari a quello che produce il minor
quantitativo non negoziabile relativamente alle proposte in acquisto o in vendita,
aventi prezzi uguali o migliori rispetto al prezzo considerato; nei casi di
cui all'articolo 4.1.1, commi 2 e 3, tale quantitativo è pari o multiplo
del lotto minimo di negoziazione;
(c) qualora rispetto a più prezzi risulti di pari entità anche
il quantitativo di strumenti non negoziabili di cui alla lettera b), il prezzo
teorico d'asta è pari a quello che risulta più prossimo al prezzo
di controllo ;
(d) qualora in applicazione della precedente lettera c) risultino due prezzi
equidistanti dal prezzo di controllo, il prezzo teorico d'asta è pari
al maggiore dei due.
2. Qualora siano presenti in acquisto e in vendita esclusivamente proposte senza
limite di prezzo, il prezzo teorico d'asta è pari al prezzo di controllo.
3. Il prezzo teorico d'asta non può essere determinato:
(a) qualora non siano presenti proposte di negoziazione in uno o entrambi i
lati del mercato;
(b) qualora siano presenti solo proposte con limite di prezzo e il miglior prezzo
in acquisto sia inferiore al miglior prezzo in vendita;
(c) qualora, nei casi di cui all'articolo 4.1.1, commi 2 e 3, il quantitativo
negoziabile sia inferiore al lotto minimo di negoziazione.
Il codice informatico riproduce dunque le fasi delle aste
(pre-asta, validazione, apertura) e il meccanismo di determinazione del prezzo
teorico d'asta secondo le quattro regole applicate sul mercato italiano.
Non sono state necessarie semplificazioni per introdurre le aste nel modello,
se non per un caso particolare: a volte, nel mercato italiano, se un'asta non
va a buon fine, il titolo ritenta l'apertura, cioè si ripete l'asta.
Questa possibilità non è stata inserita in Sum. Si è mantenuta,
per quanto possibile, la struttura precedente: la fase di pre-apertura durava
un solo istante nel quale gli agenti sceglievano se inviare proposte al book.
L'asta di apertura, così come l'asta di chiusura, dura un solo istante
in cui ogni agente sceglie se inviare proposte al sistema o no. Si è
quindi mantenuto il meccanismo precedente semplicemente modificando la fase
iniziale della giornata e inserendo una fase finale.
La nuova scansione temporale all'interno di Sum, dunque, prevede le seguenti
azioni:
-Clean: si pulisce il book, in modo tale che le proposte inserite il giorno precedente siano eliminate.
-Asta di apertura: gli agenti valutano (casualmente) se inserire o no ordini di acquisto o di vendita; se mancano le condizioni per determinare il prezzo di apertura, gli ordini passano alla fase di contrattazione continua, dove se abbinabili saranno conclusi.
-Negoziazione continua: gli agenti decidono se acquistare o vendere, inseriscono nel book i loro ordini, che, se trovano contropartita danno luogo alla conclusione di un contratto, altrimenti sono messi in lista secondo l'ordine di prezzo previsto dal lato del book e secondo la relativa priorità temporale, per essere poi eseguiti successivamente nell'arco della giornata (qualora si trovasse la contropartita).
-Asta di chiusura: si pulisce il book, poi gli agenti valutano (casualmente) se inserire o no ordini di acquisto o di vendita; se ci sono le condizioni si forma il prezzo di chiusura.
-Contabilità: al termine della giornata di borsa si procede con il calcolo del prezzo medio relativo ai titoli ed alla ricchezza degli agenti calcolata sia sulla base della liquidità, sia sulla base del controvalore dei titoli.
6.4.1 Introduzione dei controlli sulle variazioni dei prezzi
Si sono definiti, nei precedenti paragrafi, il prezzo di riferimento
ed il prezzo di controllo. Borsa Italiana ha introdotto due controlli sulle
variazioni dei prezzi, utilizzando come base di riferimento il prezzo di controllo.
I controlli riguardano il divieto di inserire proposte con prezzi che si discostano
oltre il 90% dal prezzo di controllo e il divieto di inserire proposte il cui
prezzo darebbe luogo alla formazione di contratti con prezzo oltre il range
del 10% dal prezzo di controllo.
Tali controlli sono stati inseriti anche in Sum, ma sono state necessarie alcune
semplificazioni. Una prima semplificazione riguarda la definizione di prezzo
di riferimento. Secondo il regolamento della Borsa Italiana il prezzo di controllo
è pari al:
a) prezzo di riferimento, in asta di apertura;
b) prezzo di asta di apertura, durante la negoziazione continua; qualora non
sia determinato un prezzo di asta di apertura, il prezzo di controllo è
pari a quello di cui alla lettera a);
c) prezzo di asta di apertura, in asta di chiusura; qualora non sia determinato
un prezzo di asta di apertura, il prezzo di controllo è pari a quello
di cui alla lettera a).
Il prezzo di riferimento compare solamente alla lettera a) della definizione di prezzo di controllo. Il prezzo di riferimento è così definito:
a) Il prezzo di riferimento è pari al prezzo di asta
di chiusura.
b) Qualora non sia possibile determinare il prezzo dell'asta di chiusura ai
sensi dell'articolo 4.1.7, il prezzo di riferimento è posto pari alla
media ponderata dell'ultimo dieci per cento delle quantità negoziate,
al netto delle quantità scambiate mediante l'utilizzo della funzione
cross-order di cui all'articolo 4.1.10, comma 6.
c) Qualora non siano stati conclusi contratti nel corso della seduta, il prezzo
di riferimento è pari al prezzo di riferimento del giorno precedente.
d) Borsa Italiana può stabilire nelle Istruzioni che, con riferimento
a specifici segmenti di negoziazione, il prezzo di riferimento sia determinato
con la modalità di cui al comma 2 anche se esiste un prezzo di asta di
chiusura.
e) Al fine di garantire la regolarità delle negoziazioni e la significatività
dei prezzi, Borsa Italiana può stabilire, con riferimento ad un singolo
strumento finanziario, che il prezzo di riferimento sia determinato con la modalità
di cui al comma 2 anche se esiste un prezzo di asta di chiusura, dandone comunicazione
al pubblico con Avviso di Borsa.
La semplificazione apportata in Sum consiste nell'aver eliminato le lettere b), c), d), ed e) della definizione di prezzo di riferimento. Pertanto in Sum il prezzo di controllo utilizzato è l'ultimo prezzo d'asta formatosi:
a) prezzo di asta di chiusura, in asta di apertura; qualora
non sia determinato un prezzo di asta di chiusura, il prezzo di controllo è
pari al prezzo di asta di apertura precedente;
b) prezzo di asta di apertura, durante la negoziazione continua; qualora non
sia determinato un prezzo di asta di apertura, il prezzo di controllo è
pari a quello di cui alla lettera a);
c) prezzo di asta di apertura, in asta di chiusura; qualora non sia determinato
un prezzo di asta di apertura, il prezzo di controllo è pari a quello
di cui alla lettera a).
Un'ulteriore semplificazione riguarda il controllo effettivo
sulle proposte. Nella borsa reale tale controllo è fatto a posteriori:
quando nel book compare un ordine con un prezzo che si discosta dal range prefissato
il prezzo è poi cancellato oppure i contratti che si concludono a quel
prezzo saranno, in un secondo momento, annullati.
Per semplificare il meccanismo è stato inserito in Sum un controllo che
elimina automaticamente le proposte se il prezzo è oltre il limite del
90%, nel primo caso; che darebbero luogo a contratti il cui prezzo fosse oltre
il range del 10% dal prezzo di controllo, nel secondo caso. Le proposte con
prezzi oltre tali range, dunque, se inserite non compaiono nel book di negoziazione,
ma sono automaticamente eliminate.
Il codice informatico in cui si trovano le aste e i controlli sulle variazioni dei prezzi si trova in appendice.
6.5 Esperimenti con e senza aste
Per verificare l'efficacia dei cambiamenti apportati al mercato
attraverso l'introduzione delle aste e dei controlli sulle variazioni dei prezzi
si sono svolti alcuni esperimenti con il modello Sum. Con gli esperimenti si
studia l'effetto, nel mercato simulato, conseguente a tali integrazioni.
Il mercato simulato con Sum sta assumendo un grado sempre maggiore di realismo.
Le aspettative sugli esperimenti prevedono che le aste a chiamata e i controlli
sulle variazioni dei prezzi attenuino sensibilmente l'entità delle bolle
e dei crash, fenomeni che caratterizzano i mercati borsistici (reali e simulati)
dalla loro nascita ad oggi.
Gli esperimenti svolti sono sei: il primo utilizzando la versione "vecchia"
di Sum (senza aste e senza controlli); il secondo con le aste, ma senza i controlli
sulle variazioni dei prezzi; il terzo con le aste e il controllo sulle variazioni
dei prezzi fissato al 30% rispetto al prezzo di controllo; il quarto esperimento,
ancora, con le aste, ha il controllo fissato al 20%; il quinto esperimento è
fatto seguendo i parametri dettati dalle istruzioni al regolamento della Borsa
Italiana, dunque il controllo è al 10%. Infine si è svolto un
sesto esperimento senza le aste a chiamata, ma con i controlli sulle variazioni
dei prezzi. Per realizzare i controlli, in questo caso, non si usa il prezzo
di controllo ma l'ultimo prezzo formatosi durante la giornata precedente ai
controlli.
Il range per la validazione delle aste, in tutti gli esperimenti in cui sono
previste le aste, è fissato pari al 10%.
6.5.1 Caratteristiche degli esperimenti
Per poter confrontare tra loro i dati dei diversi esperimenti
è stato necessario scegliere per tutti le stesse caratteristiche. Le
uniche differenze riguardano, infatti, solamente la presenza delle aste, dei
controlli sulle variazioni dei prezzi e l'entità del range di controllo.
Il mercato oggetto degli esperimenti è composto da tre titoli ed un future
scambiato sulla base dell'indice di mercato.
Ogni simulazione è stata impostata per riprodurre 1000 giornate di borsa
che corrispondono ad oltre tre anni di contrattazioni.
La situazione iniziale per tutti gli esperimenti è la seguente: prezzi
dei titoli uguali a uno, ricchezza di tutti gli agenti uguale a zero.
La popolazione di agenti era così composta:
200 randomAgents
1 arbitrageurAgent
8 eventAgents
5 locallyImitatingAgents
5 marketImitatingAgents
In totale sono 219 agenti: 200 che operano a caso, uno che
mantiene la parità tra l'indice di mercato ed il future ad esso associato,
otto sensibili agli eventi che accadono nel mondo simulato e dieci agenti imitatori
.I locallyImitatingAgents acquistano (vendono) se gli ultimi giocatori hanno
acquistato (venduto); i marketImitatingAgents decidono di acquistare (vendere)
se il prezzo medio è salito (sceso).
In tutti gli esperimenti in cui vi è un controllo sulle variazioni dei
prezzi c'è anche il controllo sull'immissione delle proposte (prezzi
entro il range del 90% del prezzo di controllo). Tale controllo è superfluo
quando intervengono nella simulazione solamente agenti artificiali: essi, infatti,
non possono per loro struttura immettere valori al di fuori di questo range.
Il controllo sulle immissioni delle proposte è stato pensato per poter
realizzare esperimenti con agenti umani, si vedano gli ultimi tre capitoli (cap.
7, cap. 8, cap. 9) per comprendere
l'importanza della presenza di tale controllo negli esperimenti con agenti umani.
Nella versione definitiva di Sum il controllo sulla variazione dei prezzi e
la validazione sono impostati al 10%. Per ottenere le simulazioni con il controllo
impostato al 20% e al 30% è stato necessario modificare il file book.m
di cui si riportano qui le righe interessate nella versione con il controllo
al 10%:
// check 10% of controlprice on executed contract
if(price<0) {if (buyOrderNumber>0 && [buyOrderStorehouse R: 0
C: 0] >= -price && (([buyOrderStorehouse R: 0 C: 0]>controlPrice*1.10)||([buyOrderStorehouse
R: 0 C: 0]<controlPrice*0.90))){
price=0.0;
buyOrderNumber--;
[buyOrderStorehouse shiftRowsDown: buyOrderNumber];
if(printing==1)
[buyOrderStorehouse printNRows: buyOrderNumber];
[buyOrderStorehouse printNRowsFileB: buyOrderNumber ofBook: theBookNumber];
}}
if(price>0) {if (sellOrderNumber>0 && [sellOrderStorehouse R:
0 C: 0] <= price && (([sellOrderStorehouse R: 0 C: 0]>controlPrice*1.10)||([sellOrderStorehouse
R: 0 C: 0]<controlPrice*0.90))){
price=0.0;
sellOrderNumber--;
[sellOrderStorehouse shiftRowsDown: sellOrderNumber];
if(printing==1)
[sellOrderStorehouse printNRows: sellOrderNumber];
[sellOrderStorehouse printNRowsFileS: sellOrderNumber ofBook: theBookNumber];
I parametri precedentemente impostati (0.90 e 1.10) che corrispondono al range
del 10% sono stati sostituiti con 0.80 e 1.20 per l'esperimento con il range
al 20% e con 0.70 e 1.30 per l'esperimento con il range al 30%.
Negli esperimenti senza aste, senza controlli, o senza entrambi sono state,
invece, commentate (cioè trasformate in commenti, dunque non rivolte
al compilatore) alcune righe di codice.
Riassumendo, gli esperimenti si differenziano per le seguenti caratteristiche:
-1° esperimento: senza aste a chiamata
e senza controlli sulle variazioni dei prezzi;
-2° esperimento: con aste a chiamata, nessun controllo sulle variazioni
dei prezzi;
-3° esperimento: con aste a chiamata, controllo su variaz. prezzi al 30%;
-4° esperimento: con aste a chiamata, controllo su variaz. prezzi al 20%;
-5° esperimento: con aste a chiamata, controllo su variaz. prezzi al 10%;
-6° esperimento: senza aste, ma con controlli sulle variazioni dei prezzi
al 10% (sulla base dell'ultimo prezzo del giorno precedente).
6.5.2 Risultati degli esperimenti
I dati prodotti dagli esperimenti sono stati analizzati graficamente
ed è stata calcolata la media e la varianza di ogni serie storica prodotta.
I dati sono confrontati analizzando l'andamento dello stesso titolo in ogni
esperimento: si avranno dunque quattro classi di dati: una prima classe riguardante
l'andamento del titolo 1 (Stock 1) nei diversi esperimenti, una seconda classe
relativa all'andamento del titolo 2 (Stock 2) nei diversi esperimenti, e così
via fino al titolo 4, che è il future.
Nelle immagini che seguono (cliccare sui link) sono riprodotti i grafici relativi
ai dati ottenuti per ogni book:
-in verde: l'andamento del titolo nel primo esperimento (senza aste e senza
controlli);
-in viola: l'andamento del titolo nel secondo esperimento (con aste, senza controlli);
-in blu: l'andamento del titolo nel terzo esperimento (con aste, con controlli
al 30%);
-in rosso: l'andamento del titolo nel quarto esperimento (con aste, con controlli
al 20%);
-in nero: l'andamento del titolo nel quinto esperimento (con aste, con controlli
al 10%);
-in arancione: l'andamento del titolo nel sesto esperimento (senza aste, con
controlli al 10%).
Titolo 1, titolo
2, titolo 3, future.
Nelle seguenti tabelle sono riportati i valori medi e le varianze dei titoli
nei sei esperimenti:
Medie
Stock 1 | Stock 2 | Stock 3 | Future | |
no aste / no controlli | 3.017713 | 5.799832 | 5.405808 | 4.830836 |
sì aste / no controlli | 1.422729 |
1.029626 | 0.881688 | 1.099424 |
sì aste / controlli 30% | 1.257389 | 1.321783 | 1.95855 | 1.52402 |
sì aste / controlli 20% | 1.74155 | 1.000114 | 1.695615 | 1.493002 |
sì aste / controlli 10% | 1.291882 | 1.478046 | 0.931688 | 1.238765 |
no aste / controlli 10% | 0.687211 | 0.481742 | 2.078337 | 1.079582 |
Varianze:
Stock 1 | Stock 2 | Stock 3 | Future | |
no aste / no controlli | 9.614282 | 31.53855 | 51.56418 | 11.00618 |
sì aste / no controlli | 3.850443 | 0.943383 | 0.877714 | 0.942537 |
sì aste / controlli 30% | 0.393305 | 0.819997 | 0.987617 | 0.32296 |
sì aste / controlli 20% | 2.002188 | 0.870365 | 0.418727 | 0.19385 |
sì aste / controlli 10% | 0.048668 | 0.139034 | 0.194736 | 0.029017 |
no aste / controlli 10% | 0.219357 | 0.084935 | 1.005806 | 0.14146 |
L'effetto derivante dall'introduzione delle aste a chiamata
e del connesso controllo sulle variazioni dei prezzi è, con estrema evidenza,
positivo.
Osservando i grafici si nota che, per tutti i titoli, l'andamento più
regolare corrisponde all'esperimento con le aste e con i controlli sulle variazioni
dei prezzi impostati al 10%. Si osserva che, durante tale esperimento, i valori
dei titoli hanno subito notevoli variazioni, fino ad arrivare ad oltre il doppio
(2) - anche in negativo: sotto la metà (0.5) - del valore iniziale del
titolo. Si può dunque parlare di bolle e di crash assolutamente realistici.
Appaiono meno realistici gli andamenti dei titoli relativi agli altri esperimenti,
dove non c'erano le aste a chiamata o c'erano, ma i controlli erano deboli.
Nell'esperimento senza aste e senza controlli si sono raggiunti valori fino
a sessanta volte superiori a quelli iniziali. Nella storia sono accaduti fenomeni
simili (si pensi alle bolle della c.d. New Economy, per esempio), ma volendo
simulare un mercato borsistico è necessario prendere come riferimento
la normalità, nella quale bolle di questa entità non sono assolutamente
realistiche.
Inserendo le aste a chiamata e rafforzando i controlli si ottiene un attenuamento
delle bolle (e, ovviamente, anche dei crash). Osservando i grafici si nota che
man mano che sono state rafforzate le misure di controllo l'andamento dei titoli
si è stabilizzato. Tuttavia permangono situazioni in cui i valori dei
titoli salgono (o scendono) formando le cosiddette bolle (o crash). La presenza
delle aste e dei controlli sulle variazioni dei prezzi non eliminano questi
fenomeni, ma ne riducono l'entità assicurando, certamente, un maggior
grado di realismo al modello.
Nell'ultimo esperimento, svolto con i controlli sulle variazioni dei prezzi,
ma senza le aste, si è voluto sperimentare l'effetto dei soli controlli.
Non essendoci il necessario prezzo di controllo (il quale è uguale, di
volta in volta, all'ultimo prezzo d'asta) si è scelto di utilizzare l'ultimo
prezzo del giorno precedente quale valore di riferimento. I risultati ottenuti
appaiono molto vicini a quelli ottenuti dall'esperimento con aste e controlli.
Il peso dei controlli sulle variazioni dei prezzi, dunque, è almeno pari
a quello delle aste. Grazie all'introduzione di entrambi si è ottenuta
la situazione migliore. Gli esperimenti con situazioni intermedie tra la precedente
e l'attuale hanno dato risultati, appunto, intermedi. I valori più stabili
si hanno con le aste a chiamata e i controlli sulle variazioni dei prezzi impostati
al 10%.
Il calcolo della media dei titoli nei diversi esperimenti evidenzia una netta
differenza tra il primo esperimento (senza aste, senza controlli) e i successivi,
ma non fornisce precise indicazioni per individuare la migliore situazione.
La tabella delle varianze, invece, esprime una netta superiorità dell'esperimento
con le aste e i controlli impostati al 10%. I valori della varianza sono più
bassi che negli altri esperimenti.
L'effetto dell'introduzione delle aste è certamente
notevole perché impedisce ai titoli di muoversi "selvaggiamente"
in quanto non è possibile effettuare speculazioni volte a falsare il
corretto andamento dei titoli durante le fasi iniziali e finali delle sedute
di borsa. Grazie all'introduzione delle aste è stato assicurato un maggior
realismo alla struttura del book di negoziazione presente in Sum. Il modello
Sum è stato dunque adeguato alla normativa vigente per la Borsa Italiana
S.p.A. ed è stato avvicinato al mercato reale, essendo stata eliminata
una semplificazione.
Un'altra integrazione, apparentemente forse non rilevante, apportata al modello
ha riguardato l'introduzione di un controllo sulle immissione delle proposte
ed un controllo sulle variazioni dei prezzi. Il primo ha uno scopo molto semplice:
evitare che siano immesse proposte contenenti prezzi insensati. Il secondo ha
invece lo scopo di impedire che con poche operazioni si possa variare notevolmente
l'andamento di un titolo. Inserendo tale controllo in Sum è stata testata
l'efficacia di tale integrazione da parte della Borsa Italiana ed è stato
assicurato maggior realismo al modello di simulazione. L'effetto dell'introduzione
di un controllo sulle variazioni dei prezzi attenua notevolmente la formazione
di bolle e crash.
Le bolle e i crash, tuttavia, permangono sempre. Nonostante, nei mercati reali
e in quelli simulati, siano state sperimentate numerosissime regole per proteggere
i risparmiatori, i fenomeni denominati bolle e crash continuano a verificarsi.
E non dipendono nemmeno dalle tipologie di agenti che operano nel mercato (in
Sum si verificano tanto con gli agenti random che con gli agenti umani ). Sono
fenomeni che appartengono alla natura dei mercati finanziari; le aste e i controlli
sulle variazioni dei prezzi sono ottimi strumenti per attenuarne l'entità
e ridurre gli eventuali danni economici che potrebbero provocare.
Appendice A
Glossario dei termini utilizzati
"Asta di apertura" indica, nel mercato MTA, la modalità di negoziazione che prevede l'immissione, la modifica e la cancellazione di proposte di negoziazione in un determinato intervallo temporale (pre-asta) al fine della conclusione di contratti in un unico momento futuro (apertura) e ad un unico prezzo (prezzo d'asta di apertura, o prezzo di apertura);
"Asta di chiusura" indica, nel mercato MTA, la modalità di negoziazione che prevede l'immissione, la modifica e la cancellazione di proposte di negoziazione in un determinato intervallo temporale (pre-asta) al fine della conclusione di contratti in un unico momento futuro (chiusura) e ad un unico prezzo (prezzo d'asta di chiusura);
"Book di negoziazione" o "book" indica il prospetto video sul quale sono esposte, nelle diverse fasi di mercato, le proposte di negoziazione con indicazione delle loro caratteristiche;
"Mercato telematico azionario" (MTA) indica il comparto di mercato in cui si negoziano azioni, obbligazioni convertibili, warrant, diritti di opzione e quote o azioni di OICR quotati in Borsa;
"Negoziazione continua" indica, nel mercato MTA, la modalità di negoziazione che prevede l'inserimento, la modifica e la cancellazione di proposte di negoziazione al fine della conclusione, immediata o futura, di contratti;
"Prezzo di asta di apertura" o "prezzo di apertura" indica, nel mercato MTA, il prezzo al quale vengono conclusi i contratti nella fase di apertura; nel caso in cui su uno strumento finanziario si svolgano in una seduta di Borsa più di una fase di asta, il prezzo di asta di apertura è il prezzo venutosi a determinare al termine della prima fase d'asta;
"Prezzo di asta di chiusura" o "prezzo di chiusura" indica, nel mercato MTA, il prezzo al quale vengono conclusi i contratti in asta di chiusura;
"Prezzo di controllo" indica, nel mercato MTA, il
prezzo utilizzato ai fini del controllo automatico della regolarità delle
contrattazioni, determinato con le modalità previste nel Regolamento
dei Mercati organizzati e gestiti da Borsa Italiana S.p.A.
Il prezzo di controllo della giornata è dato dal:
a) prezzo di riferimento, in asta di apertura;
b) prezzo di asta di apertura, durante la negoziazione continua; qualora non
sia determinato un prezzo di asta di apertura, il prezzo di controllo è
pari a quello di cui alla lettera a);
c) prezzo di asta di apertura, in asta di chiusura; qualora non sia determinato
un prezzo di asta di apertura, il prezzo di controllo è pari a quello
di cui alla lettera a).
"Prezzo di riferimento" Indica, nel mercato MTA, il prezzo di asta di chiusura ovvero, alle condizioni previste nel Regolamento, la media ponderata dell'ultimo 10% delle quantità negoziate, al netto delle quantità scambiate mediante l'utilizzo della funzione di cross order; qualora non siano stati conclusi contratti nel corso della seduta, il prezzo di riferimento è pari al prezzo di riferimento del giorno precedente.
"Prezzo ufficiale" Indica, nel mercato MTA, il prezzo medio ponderato per le relative quantità di tutti i contratti conclusi durante la seduta, eccezion fatta per i contratti eseguiti con la funzione di cross-order;
"Proposta di negoziazione" o "proposta"
indica l'ordine di acquisto o di vendita, per conto di terzi o in conto proprio,
immesso dagli operatori nel mercati MTA, contenente i dati e le informazioni
necessarie per la sua visualizzazione ed esecuzione.