"Nelle passate crisi finanziarie... la Fed è stata in grado di agitare la sua bacchetta magica e far scomparire l'agitazione del mercato. Ma questa volta la magia non funziona. Perché no? Perché il problema con i mercati non è soltanto una mancanza di liquidità — vi è anche un fondamentale problema di solvibilità".
– Paul Krugman

La scorsa settimana le azioni sono calate nettamente con la notizia di una inflazione in accelerazione che limiterà la capacità della Federal Reserve di continuare a tagliare i tassi di interesse. Martedì il Dow Jones Industrials è precipitato di 294 punti in seguito all'annuncio della Fed di un taglio di un quarto di punto del tasso dei Finanziamenti Fed. Venerdì il Dow si è abbassato di altri 178 punti quando le cifre del governo hanno mostrato che i prezzi al consumo lo scorso mese erano saliti dello 0,8% dopo un aumento dello 0,3% in ottobre. Ora il mercato azionario barcolla verso il basso in un "mercato orso primario". Vi è stato uno stabile deterioramento delle vendite al minuto, nei beni immobili commerciali e nei trasporti. L'industria finanziaria sta attraversando una grande riduzione, perdendo più del 25% nella capitalizzazione aggregata da luglio. Il mercato dei beni immobili sta crollando. Venerdì il Gov. della California Arnold Schwarzenegger ha annunciato che in gennaio dichiarerà una "emergenza fiscale" e chiederà più potere per occuparsi del deficit di bilancio di 14 miliardi di dollari dal tracollo dei prestiti in subprime. Gli economisti cominciano a riconoscere pubblicamente quello che molti analisti di mercato sospettano da mesi: l'economia del paese sta cadendo nella depressione, il che finirà inevitabilmente in un atterraggio difficile.

Stephen Roach, presidente di Morgan Stanley Asia, ha reso questa osservazione in un opinione sul New York Times di domenica:

Questa recessione sarà più ampia della debole contrazione all'inizio di questo decennio. La depressione economica guidata dalle dot.com fu fatta scoppiare da un crollo nella spesa di capitale delle aziende, che al suo picco nel 2000 contava solamente per il 13% del prodotto interno lordo nazionale. L'attuale recessione riguarda totalmente la prossima capitolazione del consumatore americano — la cui spesa ora conta per un record del 72% del P.I.L.

La maggior parte della gente non ha idea di quanto grave sia l'attuale situazione o il disastro cui sarà esposto il paese se trilioni di dollari di obbligazioni ed azioni sovra-esposte iniziano a srotolarsi. Vi è l'assai diffusa opinione che gli amministratori del sistema —Bernanke and Paulson— possano in qualche modo manovrare l'economia attraverso questo "momento agitato" verso acque calme. Ma loro non possono e la supposizione dimostra una fondamentale incomprensione di come funzionano i mercati. La Fed non ha poteri magici e permetterà a se stessa di essere schiacciata stando ferma sulla traiettoria di una valanga di mercato. Mentre i sequestri e le bancarotte aumentano, le azioni si schianteranno e la Fed si farò da parte per la salvezza. Questa cosa è certa.

Nelle ultime settimane, Bernanke e Paulson hanno provato numerose strategie che sono fallite miseramente. Paulson ha preparato un piano per aiutare le principali banche d'investimento a consolidare e rinnovare la loro spazzatura improduttiva sostenuta da mutui in un “Super SIV” per dare loro un'altra possibilità di scaricare i loro cattivi investimenti sul pubblico. Il piano non era nulla più che una manovra di pubbliche relazioni che è già stato abbandonato dalla maggior parte dei principali partecipanti. Il coinvolgimento di Paulson è un vero occhio pesto per il Dipartimento del Tesoro. Fa sembrare che sia disposto ad abbindolare gli investitori finché ciò aiuti i suoi ricchi amici di Wall Street.

Paulson ha anche messo assieme un congelamento del tasso "amichevole per l'industria" che si suppone aiuti i proprietari di case che lottano per evitare il sequestro. Ma il piano è ben insufficiente per fornire qualsiasi aiuto significativo agli stimati 3,5 milioni di proprietari di case che sono di fronte alla prospettiva di essere inadempienti sui loro prestiti se non ricevono aiuto dal governo. Stime recenti di esperti dell'industria dicono che il piano di Paulson aiuterà soltanto il misero numero di 140.000 intestatari di mutui, lasciando milioni di altri a difendersi da soli. Paulson ha provato ripetutamente che proprio non è in grado di svolgere il compito di fronteggiare frontalmente una sfida economica di queste dimensioni.

Il capo della Fed Bernanke non ha fatto molto meglio di Paulson. Il suo taglio di tre quarti di punto al tasso dei Finanziamenti Fed non ha abbassato i tassi di interesse sui mutui, stimolato maggiori vendite di abitazioni, stabilizzato il mercato azionario o aiutato le banche a trattare con il loro massiccio carico di debiti. E' stato un fiasco dall'inizio alla fine. Tutto è risultato nell'indebolire il dollaro e dare l'avvio ad un'ondata di inflazione. Infatti, ora le cifre del governo mostrano che i prezzi dell'energia crescono annualmente ad un enorme 18,1%. A quanto pare Bernanke segue l'ingiunzione di Lenin che "Il modo migliore per distruggere il sistema capitalista è guastare la valuta".

Mercoledì la Federal Reserve ha iniziato un "tentativo coordinato" con la Banca del Canada, la Banca d'Inghilterra, la Banca Centrale Europea e la Banca Nazionale Svizzera per prendere di mira le "elevate pressioni nei finanziamenti a breve termine dei mercati". La Fed ha pubblicato l'annuncio che "renderà disponibili fino a 24 miliardi di dollari per la Banca Centrale Europea (BCE) e la Banca Nazionale Svizzera per incrementare la dotazione di dollari in Europa". (Bloomberg) La Fed aggiungerà anche 40 miliardi di dollari, attraverso licitazioni, per accrescere il contante negli USA. Bernanke tenta di allentare il nodo che ha stretto i tassi Libor in Inghilterra e ridotto i prestiti tra banche. Il rallentamento della produzione fa traballare la crescita e potrebbe mandare il mondo in una spirale recessiva. Il "piano generale" di Bernanke è poco più che un omaggio di contante a banche che affondano. Non ha nessuna possibilità di riuscire. La Fed sta offrendo 0,85 dollari per ogni dollaro per i titoli garantiti da mutuo (MBS) e per le obbligazioni di debito collateralizzato (CDO) che ha venduto la scorsa settimana nella liquidazione della E*Trade per 0.27 al dollaro. Allo stesso tempo, la Fed ha promesso di mantenere segrete al pubblico le identità delle banche che prendono a prestito questi fondi di emergenza. Quindi, la responsabilità e la trasparenza sono state entrambe frantumate da un'azione miope. La Fed conduce i suoi affari come un allibratore.

Sfortunatamente, il salvataggio della Fed non ha ottenuto niente. I tassi Libor–che attualmente sono alle punte di sette anni–non sono affatto venuti giù. Ciò sta provocando crescente preoccupazione tra i capi delle banche centrali in tutto il mondo, ma non vi è veramente nulla che possano farci. Le banche stanno accaparrando contante per affrontare i loro fabbisogni di capitale. Tentano di compensare la perdita di valore delle loro attività (garantite da mutui) incrementando le loro riserve. Allo stesso tempo, il sistema è intasato da trilioni di dollari di cartaccia che ha portato i prestiti ad un arresto forzato. Le massicce iniezioni di liquidità della Fed non hanno fatto nulla per migliorare il credito od abbassare i tassi interbancari. E' stato un fiasco completo. Bernanke ha perso il controllo del sistema. Ora il mercato sta guidando i tassi di interesse. Se la situazione perdura, il mercato finanziario si schianterà.

FISSARE NELL'ABISSO

Uno dei più importanti economisti britannici, Peter Spencer, sabato ha dato un pubblico ammonimento: "Il governo deve sospendere una serie di norme bancarie fondamentali al cuore dell'attuale crisi finanziaria o rischiare di vedere l'economia muoversi a spirale verso un futuro che potrebbe far sembrare il 1929 come una passeggiata nel parco".

Spencer ha ragione. Le banche non hanno il denaro da prestare ad imprese o consumatori perché stanno tentando disperatamente di tirare su altro contante per andare incontro ai loro fabbisogni di capitale su attività che continuano ad essere declassate. (La Fed potrebbe pagare 85 centesimi per dollaro, ma gli investitori non sono disposti per niente a pagare). Correttamente Spencer ritiene che la ragione per la quale le banche hanno fermato i prestiti non sia perché "diffidino" delle altre banche, ma perché sono a corto di capitale per tutte le loro truffe "fuori bilancio". Se i regolamenti di Basilea non vengono modificati, i mercati monetari resteranno congelati, il PIL si contrarrà e vi sarà un'ondata di chiusure bancarie.

Spencer ha detto: "La Banca sta fissando nell'abisso. L'Autorità Servizi Finanziari deve girare e controllare che tutte le banche siano solvibili e quindi dovrebbe tagliare il livello del requisito di capitale di Basilea da 8pc a circa 6pc". ("Appello per allentare le regole bancarie di Basilea", UK Telegraph)

Spencer conferma ciò che sapevamo già; le banche sono gravemente sottocapitalizzate e cadranno sotto pressione crescente dal momento che centinaia di miliardi di dollari di titoli garantiti da mutui (MBS) e obbligazioni di debito collateralizzate (CDO)  continuano a perdere valore e devono essere sostenute con capitale aggiuntivo. Le banche semplicemente non hanno le risorse e vi sarà il giorno del giudizio.

Bill Gross della Pinco si è espresso così: "Ciò che stiamo vedendo è essenzialmente il crollo del sistema bancario contemporaneo". Gross ha ragione, ma include soltanto una piccola parte del problema.

L'economista Ludwig von Mises è più conciso nella sua analisi: "Non vi è nessun mezzo per evitare il crollo finale di una forte espansione provocata dall'espansione del credito. La domanda è solamente se la crisi debba arrivare prima come risultato di un abbandono volontario di una ulteriore espansione del credito o più tardi come catastrofe finale e totale del sistema valutario coinvolto".

Il problema fondamentale ha avuto origine con la Federal Reserve quando l'ex capo della Fed Alan Greenspan abbassò i tassi d'interesse sotto il tasso d'inflazione verticalmente per 31 mesi il che pompò trilioni di dollari di credito a basso interesse nel sistema finanziario ed accese una frenesia speculativa sui beni immobili. Greenspan ultimamente spese molto tempo a tentare di evitare qualsiasi responsabilità per la catastrofe che aveva creato. E' un "passa responsabilità" di prim'ordine. Sul Wall Street Journal di mercoledì, Greenspan ha scribacchiato una difesa delle sue azioni come capo della Federal Reserve di 1.500 parole puntando il dito contro tutto, dalla "forza lavoro a basso costo" della Cina alla "caduta del Muro di Berlino". Il saggio era il tipico discorso senza senso di Greenspan. Nell'oscuro linguaggio che è il suo marchio, Greenspan cammina in punta di piedi attraverso i fatti ben documentati del suo incarico come capo della Fed per assolvere se stesso di qualsiasi responsabilità personale per il disastro conseguito.

La polemica di Greenspan è un capolavoro di logica tortuosa, deliberato sotterfugio ed assoluta negazione della realtà. Egli dice:

Non dubito che un basso tasso dei finanziamenti federali USA in risposta al crollo delle dot-com, e specialmente il tasso dell'1% stabilito a metà del 2003 per contrastare la deflazione potenziale, abbia abbassato i tassi d'interesse sui mutui a tasso variabile (ARM) e possa avere contribuito all'ascesa dei prezzi delle case USA. Comunque, secondo la mia opinione, l'impatto sulla domanda per case finanziate con ARM non è stato grande.

"Non grande"? 3-5 milioni di potenziali sequestri, 11 mesi di inventario arretrato, prezzi delle case che precipitano, una intera industria in sofferenza terminale che tira giù l'economia globale non è grande?

Ma Greenspan è in parte corretto. Le preoccupazioni nel mercato immobiliare non possono essere attribuiti interamente al "credito a buon mercato" delle politiche monetarie della Fed. Son state assecondate anche da una Dottrina della Deregolamentazione che ha pervaso i mercati del capitale USA dall'era Reagan. Le opinioni di Greenspan su come dovrebbero funzionare i mercati sono state-in larga misura-elaborate da questa ideologia di non intervento/non sorveglianza che ha creato enormi bolle di capitale ed orrendi squilibri. Il sostegno dell'ex capo della Fed per mutui a tasso variabile (ARM) e prestiti di subprime dimostra che Greenspan pensava a se stesso più come ad un capo tifoseria per i grandi attori del mercato che come ad un arbitro imparziale il cui compito era controllare il comportamento spericolato o immorale.

Greenspan nel suo articolo aggiunge anche questa significativa informazione:

Il valore dei capitali scambiati nelle principali borse mondiali è salito a più di 50 trilioni di dollari, il doppio di quello che era nel 2002. La brusca crescita nei prezzi delle case è scoppiato in grandi bolle edilizie in tutto il mondo, con le sole principali eccezioni di Giappone e Germania (per differenti ragioni). ("Le radici della crisi dei mutui", Alan Greenspan, WS Journal)

Questa ammissione prova la colpevolezza di Greenspan. Se sapeva che i prezzi dei titoli avevano raddoppiato il loro valore in appena 3 anni, allora sapeva anche che le azioni non erano salite a causa di incrementi nella produttività o nella domanda. (forze di mercato) La sola spiegazione ragionevole per l'inflazione di risorse era dunque la politica monetaria. Come notoriamente dichiarò il suo mentore Milton Friedman, "L'inflazione è sempre e dovunque un fenomeno monetario". Qualsiasi economista capace doveva sapere che l'esplosione nei prezzi degli alloggi e delle azioni era un segno di inflazione irregolare. Adesso che la bolla è scoppiata, l'inflazione si diffonde come impazzita attraverso l'intera economia.

Greenspan è un uomo molto acuto. E' assurdo pensare che non sapesse cosa stava accadendo. Questa è la teoria economica fondamentale. Naturalmente sapeva perché i prezzi delle azioni e degli alloggi stavano salendo alle stelle. Era quello che aveva messo in moto le tessere del domino con l'aiuto della sua ben oliata stampatrice.

Ma il credito a basso interesse di Greenspan è soltanto una parte dell'equazione. L'altra parte ha a che fare con il modo nel quale i mercati sono stati trasformati dalla "finanza strutturata".

Ciò che è così distruttivo sulla finanza strutturata è che essa permette alle banche di creare il credito "dal nulla", togliendo alla Fed il suo ruolo di controllore della massa monetaria. Lo scrittore David Roache spiega come ciò funziona in un estratto del suo libro New Monetarism che è stato pubblicato dal Wall Street Journal:

La ragione della crescita esponenziale del credito, ma non del denaro in qualsiasi forma, E' STATA SEMPLICEMENTE CHE LE BANCHE NON TENEVANO PIU' I LORO PRESTITI NEI LIBRI CONTABILI—E SOLAMENTE I PRESTITI NEI BILANCI BANCARI SONO CONSIDERATI DENARO. Ora, appena le banche concedono un prestito, lo "convertono in titoli commerciabili" e lo tolgono dal loro bilancio.

Vi erano due modi per fare questo. Uno era vendere i prestiti convertiti in titoli commerciabili come obbligazioni. L'altro era la conversione in titoli commerciabili "sintetici": per esempio, utilizzare derivati per sbarazzarsi del rischio del credito (con scambi sull'inadempimento del credito) e bloccare il tasso di interesse dovuto sul prestito (con scambi del tasso di interesse). Entrambe le forme di conversione significavano che la banca concedente il prestito era libera di fare nuovi prestiti senza consumare il suo potenziale di prestito una volta che i suoi esistenti prestiti erano stati "convertiti in titoli commerciabili".

Perciò, per ridefinire la liquidità in base a ciò che chiamo Nuovo Monetarismo, si deve aggiungere, alla definizione tradizionale di massa monetaria, tutto il credito che viene creato e spostato dai bilanci delle banche ai bilanci degli intermediari finanziari non bancari. Questa nuova forma di liquidità ha cambiato la tipica natura della bestia credito. Ciò che ora determinava la crescita del credito era il desiderio del rischio: la prontezza di società ed individui a gestire i loro affari con più alti livelli di debito. (Wall Street Journal)

Questo è veramente sbalorditivo.

Le banche creano trilioni di dollari di credito (dando origine a titoli garantiti da mutui, obbligazioni di debito collateralizzato e carta commerciale garantita da attività) senza mantenere le riserve di capitale proporzionali a sostenerli. Questo spiega perché le banche erano così desiderose di fornire mutui a milioni di richiedenti che non avevano nessuna documentazione, nessun reddito, nessun parente ed una cattiva reputazione creditizia. Credevano che il loro non fosse un rischio, perché facevano enormi profitti senza bloccare nessun loro capitale. Era, proprio letteralmente, denaro per nulla.

Adesso, sfortunatamente, il meccanismo per generare nuovi prestiti (e compensi) si è rotto. Le fonti principali delle entrate bancarie o sono state gravemente ridotte oppure si sono interamente prosciugate. La carta commerciale (garantita da mutui) (ABCP), una di tali fonti di entrate, è calata di un buon terzo (ovvero 400 miliardi di dollari) in appena 17 settimane. Inoltre, la conversione in titoli commerciabili di titoli garantiti da mutui è DOA. Il mercato per gli MBS ed i CDO ed altre obbligazioni complesse ha seguito il pterodattilo nei libri di storia. Lo stesso è vero per gli strumenti di investimento strutturato (SIV) e per altri raggiri "fuori bilancio" che o sono andati interamente sotto oppure ora stanno appassendo con tutti i selvaggi declassamenti delle obbligazioni garantite da mutui. Il potente ingranaggio che sfornava i robusti profitti ("investimenti strutturati") si è improvvisamente rovesciato e—come che si libera del suo supporto—asse—sta schiacciando tutto sulla sua traiettoria.

Le banche non hanno le riserve per coprire le loro declassate attività e la Federal Reserve non può semplicemente "monetizzare" le loro cattive scommesse. Non c'è via d'uscita. Sono destinate al fallimento ed alle fughe bancarie. La "finanza strutturata" ha usurpato l'autorità della Fed di creare nuovo credito e cederlo alle banche. Ora tutti ne pagheranno il prezzo.

Investitori diffidenti hanno perso l'appetito per il rischio e si tengono al largo da qualsiasi cosa collegata alla proprietà immobiliare o alle obbligazioni garantite da mutui. Ciò significa che 3 trilioni di dollari stimati di debiti convertiti in titoli commerciabili (CDO, MBS e ASCP) verranno a fracassarsi a terra assestando un colpo fulminante all'economia.

E non sono neppure soltanto le banche che prenderanno una batosta. Come nota il professor Nouriel Roubini, anche i mediatori finanziari in proprio, le banche d'investimento, i fondi del mercato monetario, i fondi di blocco e gli enti mutuatari sono al centro dell'attenzione.

Nouriel Roubini:

Le istituzioni non bancarie non hanno accesso diretto alla Fed ed al sostegno alla liquidità delle altre banche centrali ed ORA SONO A RISCHIO DI FUGA PER LIQUIDITA' dal momento che le loro passività sono a breve termine molte delle loro attività sono a più lungo termine e non liquide; così il rischio di qualcosa di equivalente ad una fuga bancaria per le istituzioni finanziarie non bancarie sta ora crescendo. E non vi è nessuna possibilità che le istituzioni di deposito ripresteranno a queste non banche i fondi presi a prestito dalle banche centrali dal momento che queste banche hanno loro stesse gravi problemi di liquidità e non hanno fiducia nelle loro controparti non bancarie. COSI' ORA LA POLITICA MONETARIA E' TOTALMENTE IMPOTENTE AD OCCUPARSI DEI PROBLEMI DI LIQUIDITA' E DEI RISCHI DI FUGHE SULLE PASSIVITA' LIQUIDE DI UNA GRANDE FRAZIONE DEL SISTEMA FINANZIARIO. (Global EconoMonitor di Nouriel Roubini)

Mentre il declino dei CDO e degli MBS continua ad accelerare, vi sarà probabilmente una "fuga al contante" da parte degli investitori, proprio come la recente impennata nei Buoni del Tesoro USA. Questo sarà seguito da una serie di spettacolari inadempimenti bancari e non bancari. I trilioni di dollari di "capitale virtuale" che sono stati miracolosamente creati attraverso la conversione in titoli commerciabili quando il mercato galleggiava sull'ottimismo svaniranno in un baleno nel momento in cui il mercato è guidato dalla paura. Infatti, la bolla di capitale è già stata forata ed il processo è ben in moto.

Mike Whitney vive nello stato di Washington.